2002年巴菲特致股东的信(下)

来源:雪球App,作者: 鹏万陈忠良,(https://xueqiu.com/6217262310/134168549)


002年巴菲特致股东的信(下)"

股票投资

下表是伯克希尔2001年市价超过5亿美元以上的股票投资。

单位:百万美金

002年巴菲特致股东的信(下)"

我们的投资组合在2001年几乎没有什么变动,总的来说,我们主要的投资头寸近几年来的表现乏善可陈,有些本身的营运本就不尽理想,然而查理和我还是相当喜爱这些公司的本业经营现况,不过我们也不认为现在这些投资组合的股价有受到任何的低估。

我们对于持有股票保留的态度与我们对于当前股市未来十年内的前景不表乐观的看法相一致,我在七月份一场Allen公司举办会议中的演讲,表达了个人对于投资股市的看法,(早在两年前我就已经表达过类似的看法),同时在同年12月10日的财富杂志中有关于个人看法的修正版,我也将之检附在年报之后,各位也可以在公司的网站上www.伯克希尔hathaway.com看到财富杂志1999年的文章,查理和我相信就长期而言,我们仍看好美国企业的发展,但目前股票的价格注定了投资人只能得到一般的报酬,股市的表现已有好一段时间优于公司本身的表现,而这种现象终将结束,市场不可能永远超越企业本身的发展,我想这将让许多投资人大失所望,尤其是那些股市新手。

当然也有一些人偶尔可以享受到特别的例外,就像是在2000年3月10日正式结束的大泡沫(虽然我们实际要等到好几个月后才发现这项事实),在那天纳斯达克指数创下5,132点的历史新高(现在约为1,731点),在同一天,伯克希尔的股价则以自1997年以来的最低价40,800美元收盘。

2001年我们在垃圾债券市场的活动较以往频繁,但我们必须强调,这类投资并不适合一般投资大众,因为在通常的情况下,这些债券正如其名,我们从来没有买过一般投资人最热衷的初次发行垃圾债券,因为一旦发生违约,其损失必定惨重,有许多债券投资者最后仅能收回一小部分的资金,有的最后甚至变成壁纸,使得投资人血本无归。

尽管风险颇大,我们不时还是可以找到少数-非常少数能够引起我们兴趣的垃圾债券,而截至目前为止,总计个人50多年的垃圾债投资经验感觉还算不错,在1984年的年报中,我们曾提到当初投资经营发生状况的华盛顿公用电力系统公司债,而这些年来我们也陆续介入其它有问题的公司债,诸如克莱斯勒金融公司、德士古石油及RJR纳贝斯可饼干等,事后这些公司也都能重返光彩,然而如果我们一直积极投入垃圾债券市场的话,总有一天我们会发生损失,不过偶尔买进一些问题债也有可能让我们钓到大鱼,在Fruit of the Loom宣布破产的初期,我们以相当于面额50%的价格买进该公司的债券与银行债权,该公司的破产个案相当特殊,因为公司并未停止支付有担保债务的利息,这等于让我们一年得到大约15%的收益,目前我们持有Fruit of the Loom有担保债权的比例提高到10%,而且最后我们很有可能收回相当于面额70%的本金,经由这笔投资,我们等于间接降低了整个并购案的投资金额。

在2000年底,我们开始陆续买进FINOVA公司的债权,那是一家发生问题的财务金融公司,而此举又间接促成了另一笔投资案,FINOVA当时约有110亿美元的债务流通在外,我们以面额三分之二的价位买进了其中约13%的债权,我们预估这家公司将难逃破产的命运,但确信在清算这家公司之后,债权人估计可以收回的金额将超过当初投资的成本,而该公司果然在2001年初无法清偿债务,于是我们乃联合Leucadia公司向FINOVA提出一项解决方案。

这个提案后来经过修正(过程简单说明如下),每位债权人可以先拿到面额70%的本金(以及所有利息),至于剩下的30%则领取利率7.5%的分期应付票据,而为了让FINOVA顺利支付这70%的本金,Leucadia跟伯克希尔合组一家新公司-结合两者取了一个相当好听的名字Berkadia,由这家新公司向FleetBoston金融公司借了56亿美元,然后再将这笔资金转借给FINOVA,并由其取得FINOVA资产第一顺位的抵押权,伯克希尔则提供Berkadia借款金额90%的保证,剩下的10%则由Leucadia负责担保,伯克希尔则为第二顺位的保证人(我刚刚有说要简单说明了吗?)。

在Berkadia付给FleetBoston的利息费用与收到FINOVA的利息收入间,有2%的差距,这2%的利差分成90%与10%由伯克希尔与Leucadia分配,而截至我写年报为止,这笔借款已经还到剩下39亿美元。

在2001年8月10日通过的破产计划中,伯克希尔同意以面额70%的价格买下FINOVA预备发行总额32.5亿美元7.5%的分期票券中的5亿美元,(在这之前,我们已先收到4.268亿美元,这是我们先前投资13%债权所收回的本金),我们这项报价除了几项特殊的状况外,在2001年9月26日前都有效,其中一条就是纽约证券交易所在报价期间不会关闭,谁知后来竟发生911事件,于是我们马上取消这项提案。

FINOVA许多贷款的价值系于飞机资产,在911事件发生后,这些资产价值大为减损,而其它应收账款在该事件发生后也产生相当大的质变,也因此FINOVA的本质与前景已不若当初我们向破产法庭提案时那般,尽管如此,我们还是觉得整个交易对伯克希尔来说还算有利,Leucadia对于FINOVA每日的营运付全责,我们一直对于其主要经理人精细的商业判断能力与管理才能印象深刻。

又到了似曾相识的时间了,早在1965年,当投资合伙事业正式入主伯克希尔时,公司主要的往来银行是波士顿的第一国家银行以及纽约花旗银行,不过在此之前我个人与这两家银行并无往来,后来到了1969年,当伯克希尔有意买下伊利诺州国家银行以及洛克福信托公司时,我们需要1,000万美元的资金,于是我联络这两家银行,花旗银行方面没有任何响应,但另一方面波士顿银行却立即派了两位代表到奥马哈,他们明确表示愿意提供并购所需的资金,至于详细细节可以等稍后再谈。

在这之后的数十年内,我们几乎不向银行借钱,(债务对伯克希尔来说不过是一个普通的名词而已),不过到了去年二月,当我们在规划FINOVA的投资架构时,我再度打电话给位于波士顿的这家银行,当时的第一国家银行已经改名为FleetBoston,该银行的总裁-Chad Gifford的响应与当初1969年Bill Brown及Ira Stepanian一模一样,"没关系!钱你先拿去用,细节稍后再谈"。

事情一如这般,由FleetBoston出面主办的一项60亿美元的联贷案(结果实际上也没有用到那么多),立刻得到全世界17家银行的超额认购,所以如果你需要60亿美元的资金,可以打电话给Chad,…只要你的信用评等是三A最高等级。

关于投资还有一点要说明,报章媒体经常报导说"巴菲特正在买进"这支或那支股票,其中大多是媒体经由伯克希尔向主管机关申报的文件中推敲出蛛丝马迹,这些报导有时正确,但有时伯克希尔申报的交易也有可能是Lou Simpson的杰作,他个人独立管理盖可20亿美元的投资头寸,通常Lou不会告诉我,他正在买进或卖出什么股票,而通常我是在每个月结束后几天看到投资月报表时才知道他的进出动作,当然Lou的思考模式与我非常相近,但通常我们买进的股票截然不同,主要的原因在于他管理的资金相较于我这边规模小了许多,因此他只能投资一些小型类股,哦!当然我们之间还有一点不太相同,那就是他的投资绩效比起我来要好太多了。

慈善捐赠

关于慈善捐赠,伯克希尔所采取的做法与其它企业有显著的不同,但这却是查理和我认为对股东们最公平且合理的做法。

首先,我们让旗下个别的子公司依其个别状况决定各自的捐赠,只要求先前经营该企业的老板与经理人在捐赠给私人的基金会时,必须改用私人的钱,而非公款,当他们运用公司的资金进行捐赠时,我们则相信他们这么做,可以为所经营的事业增加有形或无形的收益,总计去年,伯克希尔的子公司捐赠金额高达1,920万美元。

至于在母公司方面,除非股东指定,否则我们不进行任何其它形式的捐赠,我们不会依照董事或任何其它员工的意愿进行捐赠,同时我们也不会特别独厚巴菲特家族或芒格家族相关的基金会,虽然在买下公司之前,部分公司就存在有员工指定的捐赠计划,但我们仍支持他们继续维持下去,干扰经营良好公司的运作,并不是我们的作风。

为了落实股东们的捐赠意愿,每年我们都会通知A股股东的合法登记人(A股约占伯克希尔所有资本的86.6%),他们可以指定捐赠的每股金额,至多可分给三家指定慈善机构,由股东指名慈善机构,伯克希尔则负责开支票,只要国税局IRS认可的慈善机构都可以捐赠,去年在5,700位股东的指示下,伯克希尔捐出了1,670万美元给3,550家慈善机构,自从这项计划推出之后,累计捐赠的金额高达1.81亿美元。

大部分的上市公司都回避对宗教团体的捐赠,但这却是我们股东们最偏爱的慈善团体,总计去年有437家教会及犹太教堂名列受捐赠名单,此外还有790间学校,至于包含查理和我本人在内的一些大股东,则指定个人的基金会作为捐赠的对象,从而透过各自的基金会做进一步的分配运用。

每个星期,我都会收到一些批评伯克希尔捐赠支持计划生育的信件,这些信件常常是由一个希望伯克希尔受到抵制的单位所策划推动,这些信件的措词往往相当诚挚有礼,但他们却忘了最重要的一件事,那就是做出此项捐赠决定的并非伯克希尔本身,而是其背后的股东,而这些股东的意见可想而知本身就非常的分歧,举例来说,关于堕胎这个问题,股东群中支持与反对的比例与美国一般民众的看法比例相当,我们必须遵从他们的指示,不论他们决定捐给计划生育或者是生命之光,只要这些机构符合税法501(c)(3)的规定,这就等于是我们支付股利,然后由股东自行捐赠出去一样,只是这样的形式在税负上比较有利。

不论是在采购物品或是聘用人员,我们完全不会有宗教上、性别上、种族上或性取向上的考虑,那样的想法不但错误,而且无聊,我们需要人才,而在我们能干又值得信赖的经理人、员工与供货商当中,充满了各式各样的人士。

想要参加这项计划者,必须拥有A级普通股,同时确定您的股份是登记在自己而非股票经纪人或保管银行的名下,同时必须在2002年8月31日之前完成登记,才有权利参与2002年的捐赠计划,当你收到表格后,请立即填写后寄回,逾期恕不受理。

年度股东大会

今年的股东会将在5月4日星期六举行,地点还是在市立体育馆,大门会在当天早上七点开放,同时电影短片照例会在八点半播放,正式会议则从九点半开始,扣除中午短暂的休息时间(会场外有供应三明治等各类点心),查理和我本人会在现场回答大家各类问题直到下午三点半,记得将你的问题准备好。

至少在明年以前,位于市中心的市立体育馆仍将是我们唯一的选择,而为了解决交通与停车问题,我们只能在星期六或星期天举行,以避开平日的交通阻塞,所幸在不久之后,奥马哈将会有一个大型的新会议中心诞生,拥有宽敞的停车场,等到这个会议中心完成之后,我会再发问券询问大家将会议时间改回2000年以前在星期一开会的惯例,届时我们将以股东投票人数而非股权比例来决定(当然这并非一般的做法,各位休想按照此做法选出新任总裁)。

后面附有股东会开会投票的相关资料,向各位解释如何拿到股东会入场及其它活动必须的识别证,至于有关机位、住宿、租车等预订服务,我们很高兴与美国运通(电话800-799-6634)再次签约为您提供相关安排,每年他们都为大家提供非常好的服务,在此谨代表大家向他们说声谢谢。

如同以往,我们会安排巴士接送大家往返各大旅馆与会场之间,并在会后接送大家到内布拉斯加家具店与波仙珠宝店或是到饭店与机场,当然即便如此你可能会觉得如果有一辆车会更方便。

今年由于我们又新加入了许多公司,所以我就不再详细说明在现场会提供什么产品供大家选购,总之从糖果到砖块应有尽有,当然还有内衣,假设Fruit of the Loom的并购能在5月4日以前顺利结案的话,我们也会在现场销售Fruit的最新款式,保证让你在街坊邻居间成为时尚领导,记得一次买个够。

盖可公司会再度派出各地区最优秀的业务员,在会场设立摊位,随时提供股东们汽车保单的报价,在大多数的情况下,盖可都可以提供给你一个相当优惠的股东折扣(大约8%),这个特别优惠在我们有店的49州中的41州都有效,各位记得将自己现在的投保资料带来,看看是否能帮自己省下一笔钱。

星期六在奥马哈机场,我们仍将展示一系列的机队供大家参观,请到市立体育馆向EJA的业务代表洽询参观的事宜,如果你股东会买了一大推相关产品,我相信你一定也需要用自己的飞机把它们带回家,如果你真的买下飞机的部分所有权,我们还会附赠几个大行李箱。

位于道奇街与太平洋街的内布拉斯加家具店NFM,再度会有伯克希尔周特卖,我们将特别提供给股东原先只有员工可以享有的优惠价,我们在五年前首次推出这种促销活动,营业额更一举从1997年的530万美元成长到2001年的1,150万美元。

想要享有折扣记得在5月2日星期四到5月6日星期一间采购,并出示股东开会证明,在这期间的特卖活动也适用于许多原本从不打折的顶级品牌,这可是为了股东会才特别破例,我们很感谢他们的配合,NFM的营业时间平日从早上10点到下午9点,星期六及星期日则从早上10点到下午6点。

波仙珠宝-全美单店营业额仅次于纽约曼哈顿蒂芬妮的珠宝店,在股东会期间将会有两场专为股东举办的展览会,第一场是在5月3日星期五的鸡尾酒会,时间从下午6点到晚上10点,第二场主秀则在5月5日星期天举行,从早上9点到下午6点,从星期四到星期一的股东会期间,波仙都将提供股东特惠价,所以如果你希望避开星期五晚上到星期天的拥挤人潮,你可以在其它的时间上门光顾,记得表明股东的身分,星期六我们会营业到晚上7点,波仙的营业毛利要比其它主要竞争对手低20个百分点以上,所以买得越多省得越多,(这是我的家人告诉我的),记得来到现场,让我们替你的荷包减减肥。

星期天下午,我们照例会在波仙珠宝店外面大厅为股东们举办的一场桥牌大赛,邀请多位世界级桥牌顶尖高手与大家同乐,Hamman兄弟及Sharon Osberg预期都将出席,另外Patrick Wolff-美国棋两度冠军,也会再度在会场蒙眼与所有挑战者对弈,去年他一口气同时与六位对手下棋,今年他将同时挑战七位对手,最后两度世界双陆旗冠军-Bill Robertie,也会莅临测试各位双陆旗的实力,记得星期天到现场参加奥林匹亚棋艺大赛。

我个人最爱的牛排馆-Gorat's为了伯克希尔股东年会破例在5月5日星期天开门营业,从下午4点开始营业,一直到晚上10点,请记得星期天事先若没有订位的人请勿前往以免向隅,要预约请在4月1日以后打电话(402-551-3733),若订不到星期天的位子,也可以试试其它晚上,记得你点的是丁骨牛排加上双份的牛肉丸,如此人家就知道你是识途老马。

例行的棒球赛将于星期六晚上7点在Rosenblatt体育馆举行,今年奥马哈皇家队将对上奥克拉荷玛红鹰队,去年为了仿效贝比鲁斯的传奇挥击,我弃投从打,在奥马哈出身的选手-Bob Gibson站上投手丘后,我当场被吓坏了,因为Bob以内角上飘球著名,谁知道他最后投出的竟是正中直球,那时只见我用力使出马奎尔式的挥击,击出内野方向的软弱滚地球,我并没有往一垒跑,因为以我这个年纪,只适合在桥牌桌上驰骋。

我不确定今年球场会发生什么事,记得到现场体验惊奇,股东会资料将告诉大家如何取得球赛入场的门票,所有决定参加股东会的股东将会收到一大本册子,内含大量有关奥马哈的旅游信息,股东会期间将有许多活动,所以一定要来参加资本家的伍斯达克嘉年华会,并到市立体育馆参与资本主义的盛宴。

最后我要感谢伯克希尔企业总部(占地约5,246平方英尺)那群最棒、生产力最高的员工,是他们让我的工作轻松愉快,伯克希尔去年增加了40,000名员工,使得员工总数增加到110,000人,为此总部人员编制增加一名成为14.8人(虽然我试图说服JoEllen Rieck将她的每周上班天数从4天改为5天,不过我想她还是喜欢当那个0.8)。

以我们目前的规模,为了要顺利处理好所有的日常业务,同时还要加上伯克希尔特有的一些活动-诸如股东盛会及指定捐赠计划等,我们绝对必须有一群特别的人,而可以肯定的是我们已经找到了合适的对象。

沃伦.巴菲特

董事会主席

2002年2月28日

笔记:

1.保险业务需要足够的理性与克制,在好的年份看不太出来,但当遇到灾年便尤为明显了。

2.制鞋企业Dexter遭遇亏损,巴菲特对某一年的得失不是特别在意,但若是长期竞争力不足则确实让人担心了。对于品牌繁多且需要拼价格和时尚的产业,找到具有长久竞争力的企业则更难了。

3.垃圾债大部分确实是垃圾,只有在极少数情况下,在企业被错误评级且价格足够低能够体现风险时才有尝试的可能,但这需要非常专业的知识且风险较大,有可能面临本金永久损失的风险。如果考虑到中国的信用水平普遍较低,许多AAA级企业的资产和利润都注入了太多水分,垃圾债不是一个很好的投资领域。

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